بررسی وضعیت حاکمیت شرکتی در شرکتهای دولتی پذیرفتهشده
در بورس اوراق بهادار تهران
محسن حمیدیان ـ استادیار گروه حسابداری، دانشکدۀ اقتصاد و حسابداری دانشگاه آزاد اسلامی، واحد تهران جنوب، ایران
رضا نعمتی کشتلی* ـ مربی گروه حسابداری، دانشگاه آزاد اسلامی، واحد اسلامشهر، ایران
سید مجتبی مدنی ـ کارشناسارشد حسابداری، دانشگاه آزاد اسلامی ـ واحد اسلامشهر، ایران
صص. 104 – 89
چکیده
یکی از کارکردهای اساسی استقرار حاکمیت شرکتی در شرکتها، تلاش برای بهبود عملکرد و افزایش ارزش برای سهامداران است. افزایش ارزش شرکت در نهایت موجب افزایش ثروت خود سهامداران میشود. بنابراین طبیعی است که سهامداران بهدنبال بهبود عملکرد و افزایش ارزش شرکت باشند. چنانچه سازوکارهای حاکمیت شرکتی نتوانند این کارکرد را در شرکتها ایفا کنند، در عمل کارایی و اثربخشی لازم را ندارند و نمیتوانند عملکرد شرکتها را بهبود بخشند. هدف اصلی این تحقیق بررسی رابطۀ بین حاکمیت شرکتی و عملکرد شرکتهای دولتی در بورس اوراق بهادار تهران است. بدین منظور، رابطۀ بین سازوکارهای حاکمیت شرکتی با معیارهای عملکرد بازده داراییها، بازده حقوق صاحبان سهام و نسبت Q توبین بررسی شده است. نمونۀ بررسی شامل 47 شرکت در بازۀ زمانی نُهساله از 1386 تا 1394 است که در مجموع 423 مشاهده را تشکیل میدهد. تجزيه و تحليل فرضيههاي پژوهش نشان ميدهد بهطور کلي، فقط بین مالکیت نهادی و معیارهای عملکرد رابطۀ معناداری وجود دارد.
کلیدواژه: ارزیابی عملکرد، حاکمیت شرکتی، شرکتهای دولتی.
مقدمه
طی سالهای اخیر تحولات پیچیده و سریع در محیط تجارت و شتاب همهجانبه در جهانیشدن، تأثیرات عمیقی بر فعالیت و عملیات شرکتها گذاشته است. از جملۀ این تحولات، میتوان به توسعۀ اقتصادی مبتنی بر دانش و سرمایۀ فکری، افزایش ریسک بنگاهها، افزایش اهمیت مسئولیت اجتماعی و رعایت اصول اخلاقی، تحولات سریع در فناوری، بهویژه فناوری اطلاعات، پیدایش تکنیکهای جدید در تجارت، تحول در تکنیکهای مدیریتی و تصمیمگیری، تشدید رقابت و ضرورت مشتریمداری اشاره کرد، اما یکی از مهمترین مباحث تجارت، بحث حاکمیت شرکتی است که در ابتدای قرن بیستویک مطرح شد. مفهوم حاکمیت شرکتی از واژۀ لاتین Gubernare بهمعنای ادارهکردن یا هدایتکردن، گرفته شده است (باسین، 2010). بهطور کلی، نظام راهبري بنگاه يا حاكميت شركتي يكي از عوامل اصلي بهبود كارايي شرکت است كه دربرگيرندۀ مجموعهاي از روابط ميان مديريت شركت، هیئتمديره، سهامداران و ساير گروههاي ذينفع مانند بستانکاران و تأمینکنندگان منابع مالی و دولت است. حاكميت شركتي ساختاري را فراهم ميكند كه از طريق آن هدفهاي شركت هماهنگشده و وسايل دستيابي به هدفها و نظارت بر عملكرد تعيين ميشود. اين نظام انگيزۀ لازم براي تحقق هدفهای شركت را در مديريت ايجادكرده و زمينۀ نظارت مؤثر را فراهم ميكند. به اين ترتيب، شركتها منابع را با اثربخشي بيشتري بهكار ميگيرند (مكرمي، 1385).
حاکمیت شرکتی مجموعهای از ابزارهاي هدایت و کنترل است که با استفاده از قوانین، مقررات، ساختارها، فرایندها، فرهنگها و سیستمها، موجب دستیابی به هدفهاي پاسخگویی، شفافیت، عدالت و رعایت حقوق ذینفعان میشود (حساسیگانه و خیرالهی، 1385).
بیشتر تحقیقات انجامشده در زمینۀ حاکمیت شرکتی بر مبنای تئوری نمایندگی است و بر مسئلۀ تضاد منافع تمرکز میکنند. وجود تضاد منافع، موجب نگراني مالکان (سهامداران) ميشود تا جايي که آنها براي اطمينان از تخصيص بهينۀ منابع خود توسط مديران، به بررسي و ارزيابي عملکرد مديران اقدام ميکنند. به مرور زمان مشخص شده است که برخي از تصميمات مديران ممکن است موجب اتلاف منابع شرکت و از بين رفتن ثروت مالکان شود. از سوي ديگر، مديران همواره بهدنبال اين هستند که ضمن بیشینهسازی منافع خود، به مالکان اطمينان دهند که تصميمات اتخاذ شدۀ آنها، در جهت منافع مالکان است (نمازي، 1384).
حاکمیت شرکتی سازوکارهای برای محدودکردن رفتارها و تضاد منافع بین مدیران و سهامداران در شرکت است. بر اساس نتایج مطالعات، سیستم جامع حاکمیت شرکتی برای محدودکردن فرصتطلبی مدیران، کارساز است (تانگ، چن و چنگ، 2013).
رسواییهای شرکتهای انرون و ورلدکام در سال 2002 موجب شد تحقیقات زیادی در زمینۀ حاکمیت شرکتی و ارزش شرکت انجام شود. بسیاری از محققان در این تحقیقات نشان دادند ساختار حاکمیت شرکتی مناسب، بر عملکرد و ارزش بازار شرکتها تأثیر مثبتی دارد (براون و کایلور، 2006).
نقش حاكميت شركتي زماني مفيدتر است كه مديران از منافع سهامداران منحرف ميشوند (ماهر و اندرسون، 2000) و این انحراف از آنجا ریشه میگیرد که گاهی مدیران برای کسب منافع شخصی اقداماتی را انجام میدهند. بر اساس تئوری نمایندگی، شرکتهایی که حاکمیت شرکتی بهتری دارند، از عملکرد و ارزش بالاتری برخوردارند و این امر از کاهش هزینههای نمایندگی (بهدلیل کاهش مشکلات نمایندگی و تضاد منافع) نشئت میگیرد (براون و کایلور، 2006). همچنین طبق تئوری نمایندگی، شرکتها زمانی بهتر اداره و نظارت میشوند که تمرکز مالکیت بیشتری داشته باشند؛ زیرا سهامداران بزرگ برای نظارت مدیران و افزایش کارایی شرکت انگیزه و توانایی کافی دارند (جاستین، ونگ و ژو، 2011). تمرکز مالکيت به حالتي اطلاق ميشود که ميزان شایان توجهی از سهام شرکت به سهامداران عمده (اکثريت) تعلق داشته باشد و نشان ميدهد چند درصد سهام شرکت در دست عدۀ محدودي قرار دارد (اعتمادي، نوروش، آذر و سراجی، 1389).
حاکمیت شرکتی شامل انواع گوناگونی از توافقها و سازوکارهای سازمانی و همچنین رویههای ایجاد تعادل در قدرت و مسئولیت سهامداران شرکت، مدیریت، هیئتمدیره و کارکنان است (لین و لیو، 2009). در این بین، ساختار مالکیت، اندازۀ هیئتمدیره، استقلال هیئتمدیره و جدایی مدیرعامل و رئیس هیئتمدیره، از مهمترین عوامل مؤثر بر حاکمیت شرکتی است (لیو و سان، 2005). فوسبرگ (2004) معتقد است یکی از مهمترین منافع برقراری سازوکارهای حاکمیت شرکتی این است که امکانی فراهم میآورد تا سرمایهداران بتوانند سرمایۀ خود را با هزینۀ سرمایۀ کمتری افزایش دهند. در واقع یکی از عوامل اصلی بهبود کارایی اقتصادی، نظام راهبری بنگاه (حاکمیت شرکتی) است که مجموعهای از روابط میان مدیریت شرکت، هیئتمدیره، سهامداران و سایر گروههای ذینفع را دربردارد. نظام راهبری بنگاه ساختاری را فراهم میکند که از طریق آن هدفهای بنگاه تنظیمشده و وسایل دستیابی به هدفها و نظارت بر عملکرد تعیین شود. این نظام، انگیزۀ لازم برای تحقق اهداف بنگاه را در مدیریت ایجاد میکند و زمینۀ نظارت مؤثر را فراهم میآورد. به این ترتیب شرکتها منابع را با اثربخشی بیشتری بهکار میگیرند (مکرمی، 1385).
موضوع اصلی دیگر در تأثیر سازوکارهای حاکمیت شرکتی بر دولتی و غیردولتیبودن شرکتها تمرکز دارد. نتایج مطالعات بسیاری که در حوزۀ نوع مالکیت انجام شده است، نشاندهندۀ بهبود در ارزش مؤسسههایی است که به تغییر در نوع مالکیت خود یا به خصوصیسازی (تغییر مالکیت دولتی به غیردولتی) اقدام کردهاند (بوبکری، کاست و گودهامی، 2005). بنابراین با توجه به نوع مالکیت شرکتهای دولتی و غیردولتی، به نظر میرسد تأثیرگذاری سازوکارهای شرکتی بر عملکرد شرکتهای مختلف، متفاوت از هم باشد.
پیشینۀ تجربی
کنگ و هوانگ (2015) به بررسی رابطۀ بین سازوکارهای حاکمیت شرکتی، تمرکز جفرافیایی و ارزش شرکتها پرداختند. نتایج تحقیق نشان داد شرکتهایی که مالکیت نهادی بیشتری دارند، نسبت به مدیران عامل خود حساسترند و از آنان انتظار عملکرد بهتری دارند. همچنین تمرکز جغرافیایی فعالیت، اثربخشی کارکرد نظارتی حاکمیت شرکتی را افزایش میدهد. تانگ، چنگ و چن (2014) به بررسی تأثیر حاکمیت شرکتی بر رابطۀ بین مدیریت سود و عملکرد شرکتها پرداختند. از نظر آنها سازوکار حاکمیت شرکتی مناسب میتواند بین مدیریت سود و ارزش شرکت رابطۀ مثبتی ایجاد کند. نتایج تجربی پژوهش آنان نشان داد در شرکتهای با حاکمیت شرکتی ضعیف، بین مدیریت سود با بازده داراییها و نسبت Q توبین رابطۀ منفی وجود دارد؛ اما در شرکتهایی با حاکمیت شرکتی قوی، بین مدیریت سود با بازده داراییها و نسبت Q توبین، رابطۀ مثبت و معناداری برقرار است. العمران (2014) به بررسی رابطۀ حاکمیت شرکتی، ساختار مالکیت و عملکرد بانکهای اردن پرداخت. نمونۀ تحقیق شامل اطلاعات بانکهای عمومی کشور اردن در بازۀ زمانی 2000 تا 2012 بود. نتایج پژوهش نشان داد تمرکز مالکیت، تأثیر مستقیمی بر میزان سودآوری دارد و مالکیت خارجی تأثیر مستقیمی بر کارایی عملیاتی بانکها میگذارد. همچنین در این پژوهش بین اندازۀ هیئتمدیره و سودآوری بانک، رابطۀ معناداری گزارش شد. لئونگ و چنگ (2013) در پژوهش خود به بررسی تأثیر سازوکارهای حاکمیت شرکت بر ارزش شرکتها با توجه به نوع مالکیت مرکزی و محلی و غیردولتی آنها پرداختند. تجزیه و تحلیل شرکتهای چینی در بازۀ زمانی 2007 تا 2009 نشان داد نحوۀ تأثیرگذاری حاکمیت شرکتی بر ارزش شرکتها، با توجه به نوع مالکیت آنها متفاوت از یکدیگر است. لانگ، لینز و مافت (2012) در مطالعۀ دیگری، رابطۀ میان شفافیت سطح شرکت، نقدشوندگی بازار سهام و ارزش شرکت را در 46 کشور از سال 1994 تا 2007 بررسی کردند. آنها دریافتند شفافیت بهتر به ارزش بیشتر شرکت وابسته است و نقدشوندگی بازار سهام بهعنوان عامل مهم در شفافیت، موجب افزایش ارزش شرکت شده است. در این پژوهش تجزیه و تحلیل براساس روابط علی نبود؛ زیرا آنها برای ارزیابی مدلهایشان از اثرهای ثابت استفاده کردند. کونولی و کیلر (2012) طی مطالعهای که در تایلند انجام داند، شاخص راهبری شرکتی جامعی از دادۀ سالهای 2002 ، 2004 و 2005 ارائه کردند و دریافتند معیارهای کیفیت راهبری شرکتی با ارزش شرکت رابطهای ندارد. بالاسوبرامانیان، بلک و خانا (2010) با استفاده از یک شاخص راهبری شرکتی، به مطالعۀ شرکتهای هند در سال 2006 پرداختند و به رابطۀ معناداری بین شاخص حاکمیت شرکتی هند و ارزش شرکت دست یافتند. آنان در این مطالعه رابطۀ علّی را بررسی نکردند؛ چون دادههای یک سال مالی را در نظر گرفته بودند. مشایخی و سیدی (1394) راهبری شرکتی و اجتناب مالیاتی را بهصورت الگوی پنل نامتوازن بررسی کردند. در این تحقیق رابطۀ برخی از معیارهای مهم راهبری شرکتی، شامل درصد مالکیت نهادی، استقلال هیئتمدیره، اندازۀ هیئتمدیره و اجتناب مالیاتی مطالعه شده است. برای این منظور 146 ﺷﺮﮐﺖ ﭘﺬﯾﺮﻓﺘﻪﺷﺪه در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان ﻃﯽ سالهای 1381 تا 1391 ﺑﺮرﺳﯽ شدند. نتایج نشان داد بین راهبری شرکتی و اجتناب مالیاتی رابطۀ معناداری وجود ندارد، بین متغیرهای کنترلی سودآوری و اندازۀ شرکت رابطۀ منفی و معناداری برقرار است و بین حسابرسی مالیاتی و اجتناب مالیاتی رابطۀ مثبت و معناداری وجود دارد. شورورزی، خلیلی، سلیمانی و فروتن (1394) با استفاده از رگرسیون فازی به بررسی رابطۀ بین حاکمیت شرکتی و عملکرد شرکت پرداختند. بر اساس نتایج تحقیق، حضور اعضای غیرموظف در هیئتمدیره و مالکیت نهادی، ارتباط معناداری با عملکرد شرکت دارد، اما بین نقش دوگانۀ مدیرعامل و عملکرد شرکت رابطۀ معناداری مشاهده نشد. حساسیگانه (1394) با استفاده از رگرسیون چندمتغیره، به بررسی تأثیر سازوکارهای حاکمیت شرکتی بر کیفیت حسابرسی و مدیریت سود واقعی روی نمونهای متشکل از 81 شرکت طی سالهای 1387 تا 1391 پرداخت. نتایج پژوهش نشان داد از بین سازوکارهای حاکمیت شرکتی، اندازۀ هیئتمدیره و تمرکز مالکیت، تأثیر معناداری بر کیفیت حسابرسی نمیگذارد، اما استقلال هیئتمدیره و حسابرسی داخلی بر کیفیت حسابرسی تأثیرگذار است. بر اساس یافتۀ دیگر این پژوهش، سازوکارهای حاکمیت شرکتی به کاهش مدیریت سود واقعی منجر میشود. خلعتبري ليماكي، نوشآذر، ابراهیمیان و حسین بیکی (1393) به بررسي تأثير حاكميت شركتي بر عملكرد مالي شركتهاي پذيرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران پرداختند. در اين پژوهش بازده داراييها، شاخص عملكرد در نظر گرفته شده است. براي آزمون فرضيهها از آناليز رگرسيون خطي چندگانه در سطح خطاي 5 درصد استفاده شده است. نتايج پژوهش، بيانکنندۀ این است كه بين حضور سهامداران نهادي، تعداد اعضاي غيرموظف هيئتمديره، اندازۀ هيئتمديره، نقش دوگانۀ مديرعامل و عملكرد، رابطۀ معناداری وجود ندارد.
اولی، قائمیاصل، امینزادگان و عظیمی (1393) به تحلیل رابطۀ حاکمیت شرکتی و ارزش افزودۀ اقتصادي در بورس اوراق بهادار تهران پرداختند. بر اساس نتایج این پژوهش بین پنج عنصر حاکمیت شرکتی (درصد مالکیت سرمایهگذاران نهادي، درصد مالکیت سهامداران عمده، درصد مالکیت سهامداران کنترلی، تفکیک نقش مدیرعامل از رئیس هیئتمدیره و درصد اعضاي غیرموظف هیئتمدیره) فقط متغیر درصد مالکیت سرمایهگذاران نهادي تأثیر معنادار و مثبتی بر ارزش افزوده اقتصادي میگذارد. بهعلاوه، رابطۀ علیت این متغیر با ارزش افزودۀ اقتصادي نیز بر اساس آزمون علیت گرنجري به تأیید رسید. شرکتهاي ایران خودرو، سرمایهگذاري معادن و فلزات و سایپا، بهترتیب دارای بیشترین اثرگذاري حاکمیت شرکتی بر ارزش افزودۀ اقتصادي هستند. مهرانی، حسینی، حیدری و پویانفر (1392) به بررسی تأثیر ساختار مالکیت بر ارزش شرکت پرداختند. طرفداران خصوصیسازی، معتقدند که واگذاری مالکیت به بخش خصوصی، موجب ارتقای کارایی و ارزش شرکتها، ارتقای فضای کسبوکار و در نهایت، رشد و رفاه اقتصادی میشود. بنابراین آنان با استفاده از دادههای 70 شرکت پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران در دورۀ زمانی 1384 تا 1388، تأثیر ساختار مالکیت بر ارزش شرکتها را با بهکارگیری روش تخمین حداقل مربعات تعمیمیافته (EGLS) و روش تخمین گشتاورهای تعمیمیافته (GMM) بررسی کردند و ضمن دستهبندی ساختار مالکیت به چهار طبقۀ مالکیت دولتی، مالکیت شرکتی، مالکیت نهادی و مالکیت انفرادی، نسبت Q توبین را نیز بهعنوان معیار ارزش مد نظر قرار دادند. نتایج آزمون همجمعی کائو، رابطۀ بلندمدتی میان متغیرهای پژوهش نشان داد. نتایج تخمینهای روش EGLS و GMM نیز گویای تأثیر مثبت و معنادار مالکیت نهادی و بیتأثیربودن انواع دیگر مالکیت بر ارزش شرکتها بود. این یافتهها تأییدی بر فرضیۀ نظارت کارا در رابطۀ بین مالکیت نهادی و عملکرد شرکت است. مهدوی، حسینی و رئیسی (1392) به بررسی تأثیر ویژگیهاي حاکمیت شرکتی بر کیفیت سود پیشبینیشده توسط مدیریت پرداختند. سود پیشبینیشده و اثر آن بر تصمیمهاي اقتصادي سرمایهگذاران اهمیت زیادي دارد. دربارۀ کیفیت سود پیشبینیشدۀ مدیریت و شناسایی عوامل مؤثر بر آن، پژوهشهاي بسیاري اجرا شده است. این پژوهش روی اثر ویژگیهاي حاکمیت شرکتی بر کیفیت سود پیشبینیشده توسط مدیریت تمرکز کرده است. متغیرهايی مانند ویژگیهاي هیئتمدیره، سهامداران نهادي و کمیتۀ حسابرسی، براي ارزیابی حاکمیت شرکتی بهکار رفتهاند. براي اندازهگیري متغیر کیفیت سود پیشبینیشده نیز، از دو متغیر دقت و سوگیري مدیریت در سود پیشبینیشده استفاده شده است. نتایج پژوهش روی 100 شرکت پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران طی سالهاي 1384 تا 1388 نشان داد، متغیرهاي حاکمیت شرکتی تأثیري بر کیفیت سود پیشبینیشده توسط مدیریت شرکتهاي پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران ندارد.
مدل مفهومی پژوهش
حاکمیت شرکتی بنگاه، ساختاری را فراهم میکند که از طریق آن هدفهای بنگاه و وسایل دستیابی به هدفها و نظارت بر عملکرد تعیین میشود. این نظام، انگیزۀ لازم برای تحقق اهداف بنگاه را در مدیریت ایجاد میکند و زمینۀ نظارت مؤثر را فراهم میآورد. به این ترتیب شرکتها منابع را با اثربخشی بیشتری به کار میبرند (مکرمی، 1385). حال این سؤال در ذهن مطرح میشود که آیا سازوکارهای حاکمیت شرکتی بر عملکرد شرکت اثر دارد؟ بر اساس پژوهشی که براون و کایلور (2006) اجرا کردند، امکان سه رابطۀ علت و معلولی بین کیفیت حاکمیت شرکتی و عملکرد شرکت وجود دارد. اول اینکه رابطۀ مستقیم و یکطرفهای بین کیفیت حاکمیت شرکتی و عملکـرد شرکت وجـود دارد؛ مبنی بر اینکه کیفیت حاکمیت موجب بهبود عملکـرد شرکت میشود. در حالت دوم این رابطه دوسویه میشود؛ به این ترتیب کیفیت حاکمیت شرکتی و عملکرد هر دو بر هم اثرگذارند. در حالت سوم کیفیت حاکمیت شرکتی و عملکرد بهطور مستقیم بر هم اثرگذار نیستند، بلکه از طریق دخالت متغیر سومی به نام سهامداران نهادی بر هم تأثیر میگذارند.
سؤال اصلی تحقیق حاضر عبارتست از اینکه چه رابطهای بین حاکمیت شرکتی و عملکرد شرکتهای دولتی در بورس اوراق بهادار تهران وجود دارد؟ با توجه به سؤال اصلی پژوهش، فرضیههایی به شرح زیر مطرح شده است:
فرضیۀ اصلی
بین سازوکارهای حاکمیت شرکتی در شرکتهای دولتی و شاخصهای ارزیابی عملکرد، رابطۀ معناداری وجود دارد.
فرضیههای فرعی
جدایی وظایف مدیرعامل |
مالکیت نهادی |
ارزش و عملکرد شرکت |
اندازۀ شرکت |
اهرم مالی |
نسبت غیراجراییبودن |
تمرکز مالکیت |
اندازۀ هیئتمدیره |
شکل 1. مدل مفهومی پژوهش
روششناسی پژوهش
اين پژوهش كاربردي و از نوع همبستگی است. طرح پژوهش آن از نوع شبهتجربي بوده و با استفاده از رويكرد پسرويدادي (از طريق اطلاعات گذشته) اجرا شده است. جامعۀ آماری آن شامل شرکتهای دولتی حاضر در بورس اوراق بهادار تهران طی سالهای 1386 تا 1394 میشود. شرکت دولتی به شركتي اطلاق ميشود كه بيش از 50 درصد سهام آن متعلق به دولت يا بخشها و شركتهاي دولتي ديگر باشد (محمدی، قالیباف و مشکی، 1388).
نمونۀ تحقیق شامل شرکتهای دولتیای میشود که بر اساس شرایط و ویژگیهای زیر از جامعۀ آماری یادشده استخراج شدهاند.
با توجه به مجموعه شرایط یادشده، 47 شرکت در دورۀ زمانی 1386 تا 1394 دارای شرایط بالا بودند که بهدلیل محدودبودن تعدادشان، تمام آنها برای نمونۀ آماری انتخاب شدند.
متغیرهای پژوهش
متغیر مستقل- متغیرهای مربوط به حاکمیت شرکتی
متغیر وابسته- متغیرهای مربوط به عملکرد شرکت
رابطۀ 1) |
متغیرهای کنترلی
تجزیه و تحلیل دادهها و آزمون فرضیهها
فرضیههای تحقیق با استفاده از مدل رگرسیون چندمتغیره آزمون شدهاند. مدل رگرسیونی بهکاربردهشده نیز از نوع رگرسیون خطی است. همچنین براي تحليل و آزمون فرضيههاي پژوهش از آمارۀ t استفاده شده است. از این رو برای آزمون معنادار بودن مدل رگرسیون و ضرایب، آزمونهای F فیشر و t اجرا میشود. مدل پژوهش در قالب رابطۀ 2 به نمایش گذاشته شده است.
رابطۀ 2) |
که در این رابطه، Firm Performance شاخصهای ارزیابی عملکرد شرکت؛ Corporate Governance سازوکارهای حاکمیت شرکتی؛ Size اندازۀ شرکت و DR معرف اهرم مالی است.
رگرسيون چندمتغيره روشهاي مختلفي دارد. تفاوت روشهاي آن در نحوۀ انتخاب متغيرهاي پيشبينيكننده است. در این پژوهش براي تعيين رگرسيون از رابطة 3 استفاده شده است.
رابطۀ 3) |
در این رابطه، معرف متغیر وابسته؛ كليۀ متغيرهاي مستقل و کنترلی استفادهشده در اين پژوهش؛ عرض از مبدأ؛ ضريب رگرسيونهاي بهدست آمدۀ كليۀ متغيرهاي اين پژوهش؛ جملات خطا است.
براي بررسي اینکه در هر مدل رگرسيون جملات خطا خودهمبسته هستند يا خير، آزمونهايي طراحي شده است که در اين پژوهش از آزمون دوربين ـ واتسون استفاده شده است.
یافتههای پژوهش
آمار توصيفي پژوهش
بهمنظور بررسي و تجزيه و تحليل اوليۀ دادهها، آمار توصيفي متغيرهاي پژوهش محاسبه شد که نتایج آن در جدول 1 مشاهده میشود. این جدول شامل اطلاعات مربوط به میانگین، میانه، حداقل، حداکثر و انحراف معیار دادهها است.
جدول 1. آمار توصیفی دادهها
متغیر | تعداد مشاهدات | میانگین | میانه | انحراف معیار | حداقل | حداکثر |
اندازۀ هیئتمدیره | 423 | 5/73 | 5 | 0/823 | 5 | 7 |
نسبت غیراجراییبودن | 423 | 0/6285 | 0/8 | 0/25679 | 0 | 1 |
جدایی وظیفۀ مدیرعامل از رئیس هیئتمدیره | 423 | 0/0056 | 0 | 0/07447 | 0 | 1 |
مالکیت نهادی | 423 | 0/6316 | 0/73 | 0/31531 | 0 | 0/99 |
تمرکز مالکیت | 423 | 0/6912 | 0/72 | 0/21608 | 0/03 | 0/99 |
بازده داراییها | 423 | 0/1275 | 0/101 | 0/12764 | 29/0- | 0/69 |
بازده حقوق صاحبان سهام | 423 | 0/2963 | 0/289 | 0/2712 | 83/1- | 1/33 |
نسبت Q توبین | 423 | 1/527 | 1/237 | 0/86966 | 0/3 | 5/88 |
اندازۀ شرکت | 423 | 12/8586 | 12/833 | 1/49081 | 8/79 | 17/58 |
اهرم مالی | 423 | 0/6149 | 0/633 | 0/17197 | 0/12 | 1/54 |
ضرایب همبستگی بین متغیرهای پژوهش در جدول 2 ارائه شده است. ضرایبی که با علامت (**) مشخص شدهاند، در سطح اطمینان 99 درصد و ضرایبی که با علامت (*) مشخص شدهاند در سطح اطمینان 95 درصد معنادارند. همچنین علامت منفی به معنای رابطۀ معکوس است و علامت مثبت رابطۀ مستقیم بین دو متغیر را نشان میدهد.
جدول 2. ضرایب همبستگی
بررسی ضرایب
همبستگی |
اندازۀ هیئت مدیره | نسبت
غیراجرایی بودن |
جدایی وظیفۀ مدیرعامل از … | مالکیت نهادی | تمرکز مالکیت | بازده داراییها | بازده حقوق
صاحبان سهام |
نسبت Q توبین | اندازۀ شرکت | اهرم مالی |
اندازۀ هیئتمدیره | 1 | 0/054 | -0/033 | **0/159 | **-0/203 | **0/243 | **0/226 | **0/207 | *-0/153 | **0/173 |
نسبت غیراجرایی بودن | 1 | **-0/192 | **0/280 | 0/064 | **0/169 | 0/070 | 0/075 | -0/020 | **0/188 | |
جدایی وظیفه مدیرعامل از… | 1 | **-0/210 | *-0/152 | -0/096 | -0/084 | -0/066 | -0/049 | -0/055 | ||
مالکیت نهادی | 1 | **0/537 | **0/259 | **0/191 | **0/270 | **0/210 | *-0/151 | |||
تمرکز مالکیت | 1 | 0/113 | *0/150 | **0/172 | **0/295 | **-0/240 | ||||
بازده داراییها | 1 | **0/802 | **0/589 | -0/029 | 0/081 | |||||
بازده حقوق صاحبان سهام | 1 | **0/506 | 0/026 | -0/078 | ||||||
نسبت Qتوبین | 1 | 0/019 | -0/027 | |||||||
اندازۀ شرکت | 1 | **-0/238 | ||||||||
اهرم مالی | 1 |
نتایج آزمون فرضیههای پژوهش
برای آزمون فرضیهها از مدل رگرسیون چندمتغیره و نرمافزار EViews 7 استفاده شده است که نتایج آن در ادامه بیان میشود.
از بین متغیرهای حاکمیت شرکتی، سطح معناداری چهار متغیر اندازۀ هیئتمدیره، نسبت غیراجراییبودن، جدایی وظیفۀ مدیرعامل از رئیس هیئتمدیره و تمرکز مالکیت، بیش از سطح خطای 5 درصد بهدست آمده است و معنادار نیستند؛ در نتیجه فرضیههای اول تا چهارم بر اساس متغیر وابستۀ بازده داراییها پذیرفته نمیشوند. اما سطح معناداری متغیر مالکیت نهادی (04/0) کمتر از سطح خطای آزمون است که نشان میدهد رابطۀ معناداری بین مالکیت نهادی و بازده داراییها وجود دارد؛ در نتیجه فرضیۀ پنجم بر اساس متغیر وابستۀ بازده داراییها تأیید میشود. ضریب تعیین مدل (23/0) نیز نشان میدهد 23 درصد از تغییرات متغیر وابسته توسط متغیرهای واردشده در مدل تبیین میشود. همانطور که گفته شد، برای آزمون خودهمبستگی در مدل از آمارۀ دوربین ـ واتسون استفاده شده است. بهطور کلی اگر مقدار این ضریب بین 5/1 تا 5/2 باشد، مشکل خودهمبستگی در مدل وجود ندارد. بهدلیل پایینبودن ضریب همبستگی در برآوردهای اولیه، از روش AR در نرمافزار EViews استفاده شد تا این مشکل برطرف شود. بدین ترتیب، ضریب دوربین ـ واتسون مدل 99/1 بهدست آمد؛ به این معنا که مشکل همبستگی در مدل وجود ندارد.
جدول 3. نتایج برآورد مدل رگرسیون (متغیر وابسته: بازده داراییها)
متغيرها | ضرايب | آمارۀ t | معناداري |
اندازۀ هیئتمدیره | 0/002643 | 0/090784 | 0/9277 |
نسبت غیراجراییبودن | 0/001811 | 0/077378 | 0/9384 |
جدایی وظیفۀ مدیرعامل از رئیس هیئتمدیره | 0/053881 | 1/021635 | 0/3079 |
مالکیت نهادی | 0/035316 | -2/113818 | 0/0409 |
تمرکز مالکیت | 0/008607 | 0/232460 | 0/8164 |
اندازۀ شرکت | 0/014713 | 3/771998 | 0/0002 |
اهرم مالی | -0/231398 | -1/910116 | 0/0572 |
عدد ثابت مدل | 0/060273 | 0/905547 | 0/3660 |
AR | 0/114874 | 1/674968 | 0/0952 |
آمارۀ F: 99/10 | معناداري آمارۀ F: 000/0 | ||
ضريب تعيين: 23/0 | دوربين ـ واتسون: 99/1 |
از بین متغیرهای حاکمیت شرکتی، سطح معناداری چهار متغیر اندازۀ هیئتمدیره، نسبت غیراجراییبودن، جدایی وظیفۀ مدیرعامل از رئیس هیئتمدیره و تمرکز مالکیت، بیش از سطح خطای 5 درصد بهدست آمده است و معنادار نیستند؛ در نتیجه فرضیههای اول تا چهارم بر اساس متغیر وابستۀ بازده حقوق صاحبان سهام به تأیید نمیرسد، اما سطح معناداری متغیر مالکیت نهادی (03/0) کمتر از سطح خطای آزمون است که نشان میدهد رابطۀ معناداری بین مالکیت نهادی و بازده حقوق صاحبان سهام وجود دارد؛ در نتیجه فرضیۀ پنجم بر اساس متغیر وابستۀ بازده حقوق صاحبان سهام پذیرفته میشود. ضریب تعیین مدل (119/0) نیز نشان میدهد 9/11 درصد از تغییرات متغیر وابسته توسط متغیرهای واردشده در تبیین میشود. بهدلیل پایینبودن ضریب همبستگی در برآوردهای اولیه، از روش AR در نرمافزار EViews استفاده شد تا این مشکل برطرف شود. بدین ترتیب، ضریب دوربین ـ واتسون مدل 98/1 بهدست آمد که نشان میدهد مشکل همبستگی در مدل وجود ندارد.
جدول 4. نتایج برآورد مدل رگرسیون (متغیر وابسته: بازده حقوق صاحبان سهام)
متغيرها | ضرايب | آمارۀ t | معناداري |
اندازۀ هیئتمدیره | -0/058697 | -0/733375 | 0/4640 |
نسبت غیراجراییبودن | -0/065286 | -0/922192 | 0/3573 |
جدایی وظیفۀ مدیرعامل از رئیس هیئتمدیره | 0/374733 | 1/422679 | 0/1560 |
مالکیت نهادی | 0/111696 | -2/451824 | 0/0378 |
تمرکز مالکیت | 0/167487 | 1/750615 | 0/0812 |
اندازۀ شرکت | 0/037077 | 3/056198 | 0/0025 |
اهرم مالی | -0/265611 | -2/635101 | 0/0089 |
عدد ثابت مدل | -0/105905 | -0/618354 | 0/5369 |
AR | 0/175502 | 2/843832 | 0/0048 |
آمارۀ F: 99/4 | معناداري آمارۀ F: 000/0 | ||
ضريب تعيين: 119/0 | دوربين ـ واتسون: 98/1 |
بر اساس نتایج مندرج در جدول 5، از بین متغیرهای حاکمیت شرکتی، سطح معناداری چهار متغیر اندازۀ هیئتمدیره، نسبت غیراجراییبودن، جدایی وظیفۀ مدیرعامل از رئیس هیئتمدیره و تمرکز مالکیت، بیش از سطح خطای 5 درصد بهدستآمده و معنادار نیستند؛ در نتیجه فرضیههای اول تا چهارم بر اساس متغیر وابستۀ نسبت Q توبین پذیرفته نمیشود. اما سطح معناداری متغیر مالکیت نهادی (02/0) کمتر از سطح خطای آزمون است که نشان میدهد رابطۀ معناداری بین مالکیت نهادی و نسبت Q توبین وجود دارد؛ در نتیجه فرضیۀ پنجم بر اساس متغیر وابستۀ نسبت Q توبین پذیرفته میشود. ضریب تعیین مدل (21/0) نیز نشان میدهد 21 درصد از تغییرات متغیر وابسته توسط متغیرهای واردشده در مدل قابل توضیح است. بهدلیل پایینبودن ضریب همبستگی در برآوردهای اولیه، از روش AR در نرم افزار EViews استفاده شد تا این مشکل برطرف شود. بدین ترتیب، ضریب دوربین ـ واتسون مدل 07/2 بهدست آمد که نشان میدهد مشکل همبستگی در مدل وجود ندارد.
جدول 5. نتایج برآورد مدل رگرسیون (متغیر وابسته: نسبت Q توبین)
متغيرها | ضرايب | آمارۀ t | معناداري |
اندازۀ هیئتمدیره | -0/445800 | -1/118091 | 0/2645 |
نسبت غیراجراییبودن | 0/251972 | 0/780448 | 0/4358 |
جدایی وظیفۀ مدیرعامل از رئیس هیئتمدیره | 0/845793 | 1/209352 | 0/2276 |
مالکیت نهادی | 0/448346 | -2/947257 | 0/0226 |
تمرکز مالکیت | 0/078764 | 0/209420 | 0/8343 |
اندازۀ شرکت | 0/237205 | 4/522720 | 0 |
اهرم مالی | -0/159925 | -0/182907 | 0/8550 |
عدد ثابت مدل | -1/544579 | -2/408221 | 0/0167 |
AR | 0/511260 | 4/950107 | 0 |
آمارۀ F: 01/10 | معناداري آمارۀ F: 000/0 | ||
ضريب تعيين: 21/0 | دوربين ـ واتسون: 07/2 |
نتیجهگیری و پیشنهادها
همانطور که مشاهده میشود، از بین متغیرهای حاکمیت شرکتی، فقط بین مالکیت نهادی با شاخصهای ارزیابی عملکرد در شرکتهای دولتی رابطۀ معناداری وجود دارد که نوع رابطه نیز مثبت و مستقیم است؛ بهگونهای که با افزایش میزان مالکیت نهادی، عملکرد شرکتهای دولتی نیز بهبود یافته است.
بر اساس نتایج تحقیق، به سرمایهگذاران پیشنهاد میشود، برای سرمایهگذاری در شرکتهای دولتی در بورس اوراق بهادار تهران، شرکتهایی را انتخاب کنند که میزان مالکیت نهادی بیشتری دارند. همچنین به مدیران غیراجرایی شرکتهای دولتی توصیه میشود با افزایش کارایی خود در نظارت بر عملکرد شرکتها، موجب بهبود عملکرد و ارزش بازار شرکت شوند.
References
Al-Amarneh, A.(2014). Corporate Governance, Ownership Structure and Bank Performance in Jordan.International Journal of Economics and Finance, 6(6), 192-202.
Balasubramanian, N., Black, B.S., Khanna, V. (2010). The relation between firm-level corporate governance and market value: a case study of India.Emerging Market Review, 11(4), 319–340.
Bhasin, M. (2010).Corporate Governance in the Asian Countries.African Journal of Business Management, 4(10), 1964-1971.
Boubakri, B., Cosset, J.C. &Guedhami,O. (2005). Post privatization corporate governance: The role of ownership structure and investor protection, Journal of Financial Economics, 76, (2), 369-399.
Brown, L., Caylor,M.(2006).Corporate governance and firm operating performance.Working Paper, Georgia State University.
Connelly, J.T., Limpaphayom, P., Nagarajan, N.J. (2012). Form versus substance the effect of ownership structure and corporate governance on firm value in Thailand, Journal of Banking & Finance, 36 (2012), 1722–1743.
Etemadi, H., Noravesh, A., Azar, A. Seraji, H. (2010) Define and design a predictive model accounting conservatism with an emphasis on its relationship with the weighted average cost of capital in firms listed in the Tehran Stock Exchange. Journal of Accounting Research, NO. 5, 5-25. (in Persian)
Fosberg, R. H. (2004). Agency Problems and Debt Financing: Leadership Structure Effects. Corporate Governance.International Journal of Business in Society, 4 (1),.31 – 38.
Hasas Yegane, Y. (2015). Impact on audit quality corporate governance mechanism and management of real benefit. Quarterly accounting empirical research, 15(20), 23-45.
(in Persian)
Hasas Yegane, Y., KHeirollahi, M. (2006) .Corporate governance and transparency, CPA Journal, (203), 80-74. (in Persian)
Huang, X., Kang, J.K. (2015).Geographic Concentration of Institutions, Corporate Governance, and Firm Value. Available at: ssrn.com.
Justin, W., Sami, H. & Zhou, H. (2011).Corporate Governance and Operating Performance of Chinese Listed Firms.Journal of International Accounting, Auditing and Taxation, Volume 20, Issue 2, 2011, Pages 106–114.
Khalatbari Limaki, A., Noosh azar, M., Ebrahimian, M., Hossein beige, M. (2014). The Effect of Corporate Governance on the financial performance of companies listed on the Tehran Stock Exchange.The first international conference on economics, management, accounting and social sciences. (in Persian)
Lang, M., Lins, K.V., Maffett, M. (2012). Transparency, liquidity, and valuation: international evidence on when transparency matters most. Journal of Accounting Research 50 (3), 729–774
Leung, N. W. & Cheng, M.A. (2013). Corporate governance and firm value: Evidence from Chinese state-controlled listed firms.China Journal of Accounting Research, 6, 89–112.
Lin, Z. J.& Liu, M.(2009).The Impact of Corporate Governance on Auditor Choice: Evidence from China.Journal of International Accounting, Auditing and Taxation, 18, 44-59.
Liu, G.S. & Sun, P. (2005). The Class of Owners and its Impacts on Corporate Performance: A Case of State Shareholding Composition in Chinese Public Corporations. Corporate Governance, 13, 46-71.
Mahdavi, GH, Hosseini, S., Rayisi, Z. (2013). The impact of corporate governance on earnings quality characteristics predicted by the management of companies listed on the Tehran Stock Exchange, Management Accounting Quarterly, (16), 60-43. (in Persian)
Maher, M., Andersson, T.(2000).Corporate Governance: Effects on Firm Performance and Economic Growth, OECD working paper.
Mashayekhi, B., Seyedi, S. (2015). Corporate governance and tax avoidance, accounting Knowledge, Issue 20, 103-83. (in Persian)
Mehrani, S., Hosseini, A., Heydari, H. & Puyanfar, A. (2013). Effect of ownership structure on the value of companies listed on the Tehran Stock Exchange, Financial Research, 15(1), 129-148. (in Persian)
Mohammadi, Sh., Ghalibafasl, H., Meshki, M. (2009). Effect of ownership structure (concentration and composition) on the performance and value of companies listed on the Tehran Stock Exchange, Financial Research, 28, 88-69. (in Persian)
Mokarrami, Y. (2006). Principles of Corporate Governance manufacture, auditor Journal, (32), 45-40. (in Persian)
Namazi, M. (2005).Application of agency theory in management accounting. Journal of Social Sciences and Humanities Shiraz University, No. 43, 164-147. (in Persian)
Oula, M., Ghaemi asl, M., Amin zadegan, M. & Azimi, M. (2014). Analyze the relationship between corporate governance and economic value in the Tehran Stock Exchange. Journal of Management Accounting, (21), 59-70. (in Persian)
Shoorvarzi, M., Khalili, M., Forootan, H. (2015). The relationship between corporate governance and firm performance based on fuzzy regression. Financial accounting and auditing preceding studies, 25, 139-121. (in Persian)
Tang, H., Chen, A., Chang, C. (2013). Insider trading, accrual abuse, and corporate governance in emerging markets – Evidence from Taiwan. Pac Basin Finance, 24, 132–155.
* نویسندۀ مسئول: رضا نعمتی کشتلی E-mail: nematikoshteli20@yahoo.com